Ставки доходности от операции продажи «без покрытия» для инвестора противоположны тем, что были бы получены при покупке акций с использованием маржи (если предполо­жить, что исходный уровень маржи для продажи «без покрытия» обеспечен депонировани­ем денег, а заем ценных бумаг для продажи «без покрытия» — беспроцентный, а также не учитывать проценты по займу с использованием маржи). Поэтому расчет доходности при продаже «без покрытия» учитывает также использование заемных средств.



Обратимся еще раз к примеру с акциями компании XYZ. Мисс Смит продала «без покрытия» акции XYZ по цене $100 за штуку. Если она впоследствии возвратит заем «без покрытия», когда акции будут котироваться по $75 за штуку, и сразу же после выплаты компанией XYZ дивиденда возместит еще и этот дивиденд в размере $1 за штуку, то ее ставка доходности на вложенные собственные средства составит 40% [($100 - $75 - $1)/(0,6 х $100) = $24/$60]. Отметим, что доходность для того, кто, наоборот, приобрел акции компании XYZ с использованием заемных средств, составит -40% [($75 + $1 - $100)/(0,6 х $100)= - $24/$60], тогда как ставка доходности для того, кто приобрел акции компании XYZ, без использования заемных средств, составит -24% [($75 + $1 - $100)/$100 = - $24/$ 100].



Однако если мисс Смит неправильно предсказала изменение цены акций компа­нии XYZ на ближайшее будущее и цена поднимется до $120 за штуку сразу же после выплаты дивиденда в размере $1 за штуку, тогда ее ставка доходности на вложенные собственные средства составит -35% [($100 - $120 - $1)/(0,6 х $100) = —$21 /$60]. И наоборот, если акции были куплены у мисс Смит с использованием заемных средств, ставка доходности была бы равна 35% [($120 + $1 - $100)/ (0,6 х $100) = $21/ $60]. Без использования заемных средств ставка доходности составила бы 21% [($120 + $1 - - $100)/$100 = $21/$100].

Что произойдет с данным расчетом ставок доходности, если на активы, обеспечиваю­щие исходный уровень маржи, и на выручку от продажи «без покрытия» начисляется опре­деленный процент? Ставка доходности для продавца бумаг «без покрытия» возрастает. Рас­смотрим пример, где курс акций компании XYZ упал до $75, и предположим, что продавец «без покрытия» заработал 5% на депонировании активов, обеспечивающих исходный уро­вень маржи и 4% на депонировании выручки от продажи «без покрытия». В этом случае доходность составит 51,7% {[$100 - $75 - $1 + (0,05 х 0,6 х $100) + (0,04 х $100)]/(0,6 х х$100) = $31/$60}, что значительно выше, чем вычисленные ранее 40%. Таким образом, ис­пользование заемных средств, или «финансового рычага», становится еще более привле­кательным, когда продавцу «без покрытия» выплачиваются оба вида процентов.